在经历了大半年的急流险滩之后，投资者惊魂初定，陆续有人泛舟而去，剩下的于惶恐中兀自期待，前路风云不再莫测，正应了坊间戏言：我欲清仓归去，又恐迅速反弹，踏空不胜寒。

    近处似有灯光，那是管理层的模糊的脸。前日收盘时大家都已意兴阑珊，隔一日暴涨后似乎看到了一番笑意盈盈，可内心还是揣着难测，有个说道，世上最难测的是女子的心思，比这更难测的是A股的走势，比A股走势更难测的是，管理层的脸。

    都知道决定长期趋势的终究是基本面，但是有几个股民跑得了马拉松或者铁人三项？于是短期内政策面时刻撩拨着市场敏感的神经，正如昨天还在谈论401k计划，今天就又传闻央行拟扩大准备金基数，纷纷扰扰，莫衷一是。

    其实费尽心思去揣摩，不如静下来想想，还有多少利空没有被预期，尚有多少风险没有被释放。

  l 当前风险：聚焦通胀？之前多次强调，本轮通胀源自内生，即使八月份CPI同比绝对值下降，但核心CPI环比仍在攀升，并将形成中期趋势，短端收益率曲线上升也必将传导到长期利率上，核心通胀水平中短期内难现真正拐点，但通胀的风险因素已然在淡化，市场的预期和容忍度不断提高，过去半年中通胀引发的密集调控周期开始逐步进入末端；

  l 短期风险：增长下滑。八月份的汇丰PMI小幅反弹，数据偏暖，但绝非柳暗花明，首先是个弱反弹，其次仍在50临界点以下，按照经典的货币学理论，没有过往货币和产能的双向出清，很难见到真正的通胀拐点。这对习惯了各种要素强力投入以追求速度增长的国内经济来说，外部环境变化累计到一定程度后，是否最终引发需求端再次大幅收缩，风险难以度量。前期水泥等周期股的暴跌即为某种征兆。压垮需求端的稻草很可能来自近期出口和楼市量价的大幅下降。

  l 中期风险：债务陷阱？按照熊彼特的观点，增长阶段靠的是要素投入，发展阶段则有赖创新。我们过去人财物力用到极致后造就了一段增长的奇迹，偏偏鲜有创新的积累，山寨除外。于是在类滞胀和被迫转型的夹击中进退失据，裸泳者频频曝光，现磨现榨现熬的都成了现场勾兑，喧嚣一时的“铁公基”热潮遗留下来的除了安全隐患外，债务阴影开始挥之不去，目前审计出来的10万亿平台贷应为保守口径。结合增长放缓和中期的货币偏紧环境，以邻为鉴，基于谨慎考量，未来的债务风险敞口存在超目前市场预期的可能，中期破解绝非易事。

  l 长期风险：没有。

    值得称道的是央行和银监会，与08年放水救市不同，此次坚持了五月份以来的宏观审慎管理原则，将社会融资总量作为流动性监测指标，将容易成为长期风险因子的体外脱媒资金逐步纳入表内监管，总量调控适时切换到价格管理，有效降低了货币乘数效应，如能一以贯之，则有望不断摊薄未来的经济着陆成本，并提前释放中长期潜在的系统风险。

    尽管如此，出来混，总要还的。凯恩斯的政府干预假说在08年危机以来实际效果不断失灵，市场真正的底部需要基本面的不断修复，指望如 08或10年三季度的V型反转却终归流水无情，如果08年的A股暴跌似猛火烧，那么今年以来的走势恰如文火炖，而且，不知炖到啥时候。有必要保持开放的心态，去研判市场不经意间的某些拐点变化。

    缘在此山中，云深不知处。其实，没那么深。